SaxoStrats ändrar sin syn på USA från att inte ha någon recession till stagflation, och detta har konsekvenser för deras syn på räntor och aktiemarknader. Läs inlägget i sin helhet på Saxo The Coming Stagflation Light.
Saxo ser 1/3 chans för att FED (och ECB) att sänka räntorna före årets slut och 2/3 3 chans att det kommer att ske under Q1/Q2-2024. De huvudsakliga förändringarna härleds från den stora ökningen av realräntor, vilket lämnar finansieringskostnaderna för USA nästan för höga för att bära, som setts i det nyligen inträffade Fitch-debaklet, men även den stora ökningen av konsumtionskostnader. Räntorna på allt från kreditkort, nya bilar till bolån handlas 2 gånger över långsiktigt genomsnitt och är nästan straffande. Slutligen verkar jobbdata och konsumtion sakta ner medan inflation genom löner och energi förblir segt. Låg tillväxt och halvhög inflation likställer stagflation, därav vår bedömning.
SaxoStrats kallar nu för en ”stagflation light” som börjar i Q4 2023, med dess största påverkan i Q1/Q2 2024.
Sammanfattning
USA:s och den globala ekonomin går in i en period av ”stagflation light”.
- Saxo ser en 1/3 chans att Fed och ECB sänker räntorna i år, och en 2/3 chans för sänkningar under Q1-Q2 2024.
- Saxo riktar in sig på S&P 500 på 4 455 på kort sikt och 4 045-50 på lång sikt.
- Q3 och Q4 kommer vara tuffa för företagens vinster då ökningen i försäljning minskar samtidigt som kostnader (löner och energi) fortsätter vara höga. Marginal compression förväntas. Q3-resultat i Q4 bör vara en vändpunkt.
- Modern Monetary Theory (MMT) är dagens sätt för regeringar och centralbanker att agera.
- Detta kräver negativa realräntor, men USA har positiva realräntor – en stor negativ förändring.
- Tillväxtekonomier har börjat sänka räntorna. Tillväxtekonomier leder ofta ekonomiska och monetära cykler.
- Den amerikanska konsumenten kommer drabbas hårt av uttömda besparingar och extrema kostnader för kapitalutgifter.
Förändrad ekonomisk och monetär utblick
Detta är en stor förändring från vårt tidigare ”ingen recession”-utrop som vi har förespråkat under 2022 och 2023.
Detta tvingar oss också att omvärdera vår syn på avkastningar och aktiemarknaden. När det gäller avkastningar, erkänner vi den ”översvämning av marknaden” från USA:s finansdepartement, vilket innebär en risk för 425 punkter i 10-åriga amerikanska räntor, men vi förväntar oss helt att effekterna av de 525 punkternas höjningar kommer att påverka ekonomin när vi publicerar denna rapport. Vi anser att det finns en 1/3 sannolikhet för att ECB och FED sänker räntorna i november/december och 2/3 under Q1/Q2 2024.
Det finns redan tidiga tecken på detta. Tillväxtekonomier ledde världen med restriktiv penningpolitik, men nu börjar de sänka räntorna: [Diagram]
Vi förväntar oss att Q3 och Q4 kommer vara tuffa för företagen när det gäller vinsterna då försäljningens ökning avtar, men kostnaderna (löner och energi) fortsätter vara höga. Den fulla påverkan av denna förändring bör komma med Q3-rapporteringen i Q4. Vi har en målsättning för S&P 500 på 4 455 på kort sikt och om vår scenarius spelar ut sig ser vi ytterligare svaghet ner till 4 045-50.
Vi har varit i ”ingen-recession”-lägret sedan början av 2022, då vi insåg att den största överföringen någonsin från offentlig till privat sektor under COVID-19 skulle ha långsiktiga effekter på den amerikanska konsumenten och företagens förmåga att expandera prisintervall. Men när vi går in i den andra halvan av detta år försämras nu flera faktorer dramatiskt jämfört med den positiva ekonomiska utveckling som råder bland de flesta experter.
På SaxoStrats ägnar vi inte mycket tid åt det förflutna, utan mer åt hur politikernas svar kommer att ändra dynamiken på marknaderna framöver. Vi fortsätter också att arbeta med ”tid” som ett begrepp och lägger stor vikt vid ”tidsförlopp” i olika scenarier. Marknaderna brukar ofta missförstå ”tid som begrepp” – Ju längre tid vi är i en ”värderings- eller fasperiod”, desto mer kommer det att påverka beteendet och effekten, och på längre tidsskalor kommer det att utvecklas till exponentiell påverkan. Vi tror att vi går in i denna fas, som kan ses genom de dramatiska ökningarna av konsumenternas kapitalkostnader för att spendera:
Modern Monetary Theory är dagens sätt för regeringar och centralbanker att agera – Källa: Investopedia Den ekonomiska och politiska plattformen idag drivs konceptuellt av MMT. Huvudfokus för denna politik är att skuld i sig inte innebär några ekonomiska nackdelar. Men som vi upplevde under större delen av 2010-talet krävs det negativa realräntor, eftersom de flesta av dessa skuldinducerade aktiviteter utförs med negativ produktivitet. Med andra ord är kostnaden för MMT ett desperat behov av negativa räntor för att bära investeringar och i sig minska kostnaden för att finansiera den skulden.
Under den senaste veckan har vi sett att marknaden har nått det jag skulle beskriva som ”skuldindigestion”. När USA:s finansdepartement ökade sin utfärd av kortfristiga T-bills och meddelade en extremt aggressiv finansieringsplan för resten av 2023 och 2024, vägrade marknaden att acceptera den ”MMT-diktatoriska låga räntan” som tvingades på oss av FOMC, som i grunden berättade för marknaden att de är färdiga med att höja räntorna. (Powell visar återigen att han är mer en politiker än en centralbankir.)
Samtidigt sammanfaller den höga underskottfinansieringen och ökande utfärdandet med att US Real Rates stiger till cykeltopp. Premissen för MMT är oändlig finansiering men under negativa realräntor. Nu har vi positiva realräntor. Eureka!
MMT-regimen bekräftas också av bristen på åtgärder från den amerikanska kongressen. Här illustrerad av CBO – Congressional Budget Office’s projektioner av skulden framåt i deras rapporter från 2007, 2011 och 2023. Effektivt bryr sig den amerikanska kongressen inte om skulden. De har förvandlat amerikansk politik till ett ”förväntansspel”. Stanley Druckenmiller har varit engagerad i detta ämne i evigheter och en sak framstår tydligt:
Bland annat förklarade Druckenmiller varför han tror att program som Social Security, Medicare och Medicaid kommer att behöva skäras ned totalt om inte regeringen genomför nedskärningar i dag.
Den första delen av problemet är att den amerikanska nationsskulden står på de berömda 32 biljonerna USD-nivån utan att ta med dessa program… ”Detta är vad som verkligen irriterar mig, hur ingen pratar om det… Vet du att de 32 biljonerna antar att den federala regeringen aldrig kommer att göra en annan betalning för Social Security eller Medicare? Bara den federala regeringens bokföring skulle kunna tro att regeringen aldrig kommer att göra en annan betalning, inte en. Inte till mig… inte till er när ni blir äldre.”
Helt enkelt skrämmande och en bekräftelse på hur MMT var i spel även innan det blev en ”teori” (vilket det egentligen inte är).
”Om de kan få dig att ställa fel frågor, behöver de inte oroa sig för svaren” – Den stora amerikanska romanförfattaren Thomas Pynchon, Gravity’s Rainbow
Detta är mitt nya favoritcitat eftersom det förklarar hur politik fungerar och sedan Greenspan hur centralbanken opererar. Politikerna tvingar oss att ställa fel frågor och fram till nyligen har de inte oroat sig för svaren.
I grund och botten har centralbankers och politikers ”framgång” varit att kunna få deras ”publik” att ställa fel frågor:
Ingen har fokuserat på:
- Brist på produktivitet
- Hur ESG dödar möjligheten att faktiskt hitta en lösning för miljön
- Hur regeringen tränger undan privat kapital och skapar massiv fiskal impuls genom sin IRA, CHIP-akterna och Bipartisan Infrastructure Bill, men nu viktigast hur alltid och genom tid alltför mycket skuld dödar en ekonomis förmåga att återuppbygga tillväxt och ökningar i reell inkomst för HELA samhället.
Skulden är slutgiltig konsumtion flyttad från framtiden till idag! USA lägger till 5 miljarder USD i skuld varje dag, räntebetalningen är 1 000 miljarder per år och växer, och det aktuella och fiskala underskottet gör USA extremt känsligt för finansiering från utlandet då den egna sparandefrekvensen inte når upp till vad som krävs.
Detta kommer att ha en påtaglig påverkan på aktiviteten framåt, med positiva realräntor kommer kapitalet att flöda till bättre och högre avkastning, men på kort sikt kommer alla ”stödåtgärder för MMT” tränga undan privata investeringar och skapa ihålig tillväxt som är ohållbar.
YCC (Yield Curve Control) är redan här Vi befinner oss också faktiskt i en quasi-YCC (Yield Curve Control) penningpolitik i USA. Federal Reserve (Fed) vill inte att räntorna ska stiga av politiska och ekonomiska skäl. USA har inte råd med en 10-årig Treasury-yield över 500 basispunkter (bps), och Fed ordförande Jerome Powell är mycket politisk, som kan ses genom hans ”plötsliga fokus” på inflation efter att ha omvalts till ordförande 2021.
Fed vill heller inte sänka räntorna eftersom de fortfarande hanterar ett generationsproblem med en tajt arbetsmarknad som drivs av lägre deltagandehastigheter (fler människor går i pension tidigt). Den kortfristiga effekten är ett system där räntorna närmar sig sina maxima (500 bps i 10-åriga räntor?). Vi har nått den punkt där ”bärkostnaden” växer exponentiellt eftersom det inte finns någon utsikt till vare sig betydande skuldnedskärningar eller lägre räntor/inflation.
Slutsats
Saxo tror att ”tiden är ute” för den nuvarande ekonomiska modellen. Vi har haft en rullande recession sedan avslutet av stimulansprogrammen och vi ser nu att den går från global tillverkning till konsumentutgifter. Vi ser fortfarande seg inflation (löner och energi) framöver.
Fokus på MMT-liknande program och koncept måste ”dö” för att ekonomin ska återuppbyggas och röra sig mot produktivitet. De nyligen positiva realräntorna är ett gott tecken på detta, eftersom högre marginalkostnader för kapital nu kommer att locka kapital bättre, men öka tröskeln för avkastning, och därmed tvinga produktivitet att utgöra en stor del av investeringen.
Som ett resultat tror vi att stagflation light nu är en mycket verklig möjlighet. Detta kommer att innebära att USA kommer att uppleva en period av hög inflation och låg ekonomisk tillväxt. Detta kommer att vara en svår period för den amerikanska ekonomin, men det är något som vi tror är oundvikligt.
Så det är dags för politikerna att vara rädda för svaren på deras frågor: Skuld är inte gratis, ekonomier växer inte av brist på produktivitet, och du kan inte bara lämna väljarna och ekonomiska aktörer bakom dig medan regeringens makt ökar.
Denna kommande stagflation kommer att vara ett positivt steg mot att återställa ekonomin för att fokusera på de verkliga utmaningarna: bättre, renare energi, en större real ekonomi och mycket bättre utbildnings- och sociala politiska åtgärder.
Lämna ett svar